瑞银：投资者情绪回暖推动中国互联网行业估值上升 但股价依然较为便宜

瑞银投资银行中国互联网行业研究主管方锦聪指出，瑞银然较今年中国互联网行业的投资市场情绪整体向好，推动了估值倍数的绪回行业提升。DeepSeek的暖推崛起让投资者对这个板块的看法变得乐观；今年中国股票开始追赶滞后市场。从估值角度来看，动中但股主要互联网公司的国互估值倍数已提升约58%，达到调整后市盈率17倍，联网预计2024至2026年每股盈利（EPS）复合增长约10%。上升相比之下，价依美国“科技七巨头”的为便估值约为31倍，伴随18%的瑞银然较EPS复合增速，这显示出中国互联网股价的投资相对便宜。

方锦聪提到，绪回行业中国互联网行业的暖推两大主要趋势。首先，动中但股中国大型互联网企业正在积极增加资本支出，加大对人工智能（AI）领域的投入。尽管地缘政治的不确定性使得投资者忧虑芯片供应可能影响中国的AI发展，但资本支出主要由需求推动。与国外相比，中国互联网公司更加关注图形处理器（GPU）的效率与利用率，并能迅速灵活调整资本投入。

与此同时，国产算力持续进步。尽管在AI芯片性能上仍有差距，但随着持续的自研投入和国内GPU厂商发展，性能正在快速提升。在系统层面，借助“超节点”技术等创新，国产GPU在算力表现上取得了进展。国内研发人员也正在为国产GPU优化大模型算法。

中国云服务商在AI领域保持坚定投资。第二季度财报显示，主要企业继续维持全年资本支出指引，着重提升芯片利用率和部署效率，并在面对供应链不确定性时灵活选择芯片方案，包括国产替代。

若从与AI相关收入的角度来看，主要有以下业务值得关注：云相关业务的收入正在加速增长，大型语言模型（LLM）可能成为推动云市场增长的可持续动力，同时为传统业务带来交叉销售机会及长期生态构建的潜力。云服务商（同时也为大模型的主要供应商）将大模型API与传统基础设施（IaaS）及平台即服务（PaaS）进行捆绑销售，进而推动收入增长和盈利能力提升。行业数据显示，到2025年上半年，与生成式AI相关的云需求预计将比2023年上半年增长近十倍，但需注意AI投入可能对短期利润率造成压力。

现有业务深度融合也在加快，例如电商、影片推荐、游戏、教育等领域。电商和影片供应商可以通过用户行为预测实现精准推送；在游戏方面，AI可应用于美术设计和程序设计，以降低成本，同时生成更智能的虚拟伙伴和动态互动的非玩家角色（NPC），提升用户体验。此外，独立应用快速崛起，例如内容生成、AI搜索、资讯处理和对话助手等，这类应用需关注模型的反复运算、高研发投入和激烈的价格竞争。

第二大趋势是即时零售的增加。平台希望通过频繁的外卖交易带动低频的电商业务，提升用户活跃度。目前行业短期竞争显示出趋于稳定的迹象，主要由于饮料订单的季节性下降和监管约谈后促销策略的优化。此外，通过月度监测骑手应用的使用时间占比作为平台订单量的代理指标，市场份额趋于稳定。

从中长期来看，行业仍然面临一些挑战，结构性变化可能尚未反映在价格上。主要挑战包括竞争加剧以及如何加速外卖在商家供给和用户认知中的线上渗透。尽管目前投入效果显示单量上升，用户也在逐渐培养即时零售的认知，加快线下到线上的转变，但商家利润等方面的长期影响仍需观察。